（来源：广发策略 晨明的策略深度思考）
最近两年来，港股市场很多好用的量化指标、历史规律均被打破，背后在于如果港股盈利回升没有弹性，流动性就是主导行情走势的核心，而流动性生态一旦遭到改变，港股容易遭到戴维斯双杀、中资外资齐流出的流动性陷阱，所有历史规律都会失效。
过去，市场习惯从基本面、流动性等宏观类别来框定港股走向。（1）然而，过去一年，行业间的流动性分层愈发剧烈：总量虽在收缩，不少行业却屡创新高，部分公司的AH溢价甚至出现罕见的负溢价。（2）放眼未来，港股内部盈利分层、公司上涨逻辑切换也可能会发生：由于目前全球范围内对于AI的大模型训练已经投入较多，后续越来越需要有场景来实现变现，不同公司盈利也将出现明显分层；甚至同家公司随着新业务板块收入、利润占比逐步超越旧业务部分，公司的上涨逻辑也可能从炒经济周期类属性，转向炒景气成长类属性。
传统的风格分类（如成长、周期、消费）在港股实际投资中往往难以有效落地，即便在同一行业内部，个股表现亦存在显著分化。为此，本框架引入基于产业生命周期阶段的分类方式，将资产划分为三大类别：经济周期类、稳定价值类与景气成长类。该分类的依据在于，一个产业在不同历史阶段会经历渗透率由低到高、竞争格局从分散到集中的演变过程，其主导因素与估值逻辑随之变化，从而归属不同类别。
（1）经济周期类资产的核心在于交易经济总需求侧的β。此类资产主要包括互联网toC端（电商、广告）及香港本地开发商，其中地产可视为“交易手段”，互联网可视为“交易结果”，由于互联网大厂主要收入来源还是在于toC端，因此，无论是恒生科技还是恒生指数，都偏向于经济周期类资产，该类资产的定价权主要掌握在外资手中，其走势与宏观经济周期高度联动。
（2）稳定价值类资产的核心在于具备稳定ROE的预期，而非简单的高股息率。定价逻辑建立在牌照、资源、品牌等壁垒之上，能够维持长期稳健的盈利能力。具体涵盖稳定类红利、消费类红利及周期金融类红利。该类资产由中资（险资）主导定价，侧重回报的确定性与持续性。
（3）景气成长类资产的核心在于产业周期、创新周期与渗透率的变化。与经济总需求的关联度较低，更多依赖于技术进步和商业模式创新带来的增量空间。代表性方向包括新能车、创新药、互联网toB端（如云计算、AI）、新消费、大模型及GPU等。其中，如果未来几年互联网toB端（如云计算、AI）逐步超越互联网toC端（电商、广告）的利润，未来互联网大厂逻辑也有望从经济周期类转向景气成长类。其交易逻辑基于景气投资框架，驱动力来自技术进步与商业模式创新。该类资产定价权分散，由中资、外资共同定价。
风险提示。地缘政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；美国经济韧性使得全球流动性宽松程度低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等。
报告正文
一、港股研究框架总论：打破旧范式
（一）最近两年来，港股市场的多个历史规律被打破
最近两年来，港股市场很多好用的量化指标、历史规律均被打破。
规律一：美元指数VS港股。过去二十年，美元指数和港股的负相关性较强，所以投资者一旦判断美元指数即将回落、港股估值又相对便宜时，习惯于去抄底港股。但是，最近一年，美元指数的几轮回撤，港股都偏向于震荡。
规律二：做空成交占比VS港股。过往做空成交额占比突破12%时，做空成交占比每次都会回落，虽然做空成交占比高位不意味着港股会上涨/下跌，但是一旦流动性或者基本面好转，港股就容易产生逼空行情。但是，今年以来，做空成交占比持续维持在12%以上，未平仓卖空金额略创新高。
规律三：成交额低位VS港股。过往恒科成交额占比特别低的时候，恒科容易获得超额收益，并且成交额占比存在底部。但是，今年以来，哪怕成交额占比再度处于低位，恒科仍然再创新低。
规律四：牛市弹性A股VS港股。过往牛市时候，由于港股没有涨跌幅限制，港股牛市弹性大于A股牛市弹性，或者和A股涨势相差不大。但是，今年以来，A股和港股的走势明显分化，尤其是恒科和A股的创业板、科创板走势出现明显分化。
之所以那么多历史规律被打破，在于如果港股盈利回升没有弹性，流动性就是主导行情走势的核心，而流动性生态一旦遭到改变，港股容易遭到戴维斯双杀、中资外资齐流出的流动性陷阱，所有历史规律都会失效。在AI产业周期下，港股尤其是恒生科技未来盈利想象空间有限；成分股仍以消费互联网和软件应用为主，缺乏纯正AI硬件标的，叠加互联网内卷和AI资本开支压力，盈利预期持续下修。港股企业盈利端回升更多依赖于前期低基数或汇率因素，而非内生动能修复。当前港股盈利回升没有弹性，流动性就是主导行情走势的核心，这也是为什么过往一年对于港股的研判，我们基本只研究港股流动性的核心因素。
（二）当前港股流动性分层现象明显，未来盈利分层也可能会发生，自上而下的盈利-流动性框架可能会不适用
过去，市场习惯从基本面、流动性等宏观类别来框定港股走向。（1）然而，过去一年，行业间的流动性分层愈发剧烈：总量虽在收缩，不少行业却屡创新高，部分公司的AH溢价甚至出现罕见的负溢价。（2）放眼未来，港股内部盈利分层、公司上涨逻辑切换也可能会发生：由于目前全球范围内对于AI的大模型训练已经投入较多，后续越来越需要有场景来实现变现，不同公司盈利也将出现明显分层；甚至同家公司随着新业务板块收入、利润占比逐步超越旧业务部分，公司的上涨逻辑也可能从炒经济周期类属性，转向炒景气成长类属性。
首先是流动性分层现象：
去年以来港股内部走势出现明显分化，一方面是恒科的屡破新低，另一方面是港股通高股息的创新高，最终导致恒指走平（内部分化，恒科相关新低，高股息相关新高）。港股走势分化主要是流动性分化造成的，南向资金具备定价权的行业集中在红利+半导体，不断的逆势买入；外资具备定价权的行业集中在恒生科技、互联网，始终是顺势而为。
1.港股高股息的韧性（中资定价权：逆势买入）： 南向资金持续流入并掌握了红利资产和半导体等中资具备绝对定价权的行业。这些板块受外资流动影响较小，且具备高股息防御属性，一旦有所下跌南向资金就会持续逆势买入，成功托住了恒指，尤其是港股通高股息的下限。
2.恒生科技的脆弱（外资定价权：顺势而为）： 恒生科技成分股多为外资主导定价，外资受海外流动性尤其是美联储政策影响较大，在零售业务利空未出尽、AI基建业绩兑现之前，外资选择减仓，导致恒科跌幅较深。
其次是未来港股内部盈利分层、公司上涨逻辑切换也可能会发生：由于目前全球范围内对于AI的大模型训练已经投入较大，后续越来越需要有场景来实现变现，不同公司盈利也将出现明显分层；甚至同家公司随着新业务板块收入、利润占比逐步超越旧业务部分，公司的上涨逻辑也可能从炒经济周期类属性，转向炒景气成长类属性。
（三）从三类资产角度，分别去判断盈利和流动性
传统的风格分类（如成长、周期、消费）在港股实际投资中往往难以有效落地，即便在同一行业内部，个股表现亦存在显著分化。为此，本框架引入基于产业生命周期阶段的分类方式，将资产划分为三大类别：经济周期类、稳定价值类与景气成长类。该分类的依据在于，一个产业在不同历史阶段会经历渗透率由低到高、竞争格局从分散到集中的演变过程，其主导因素与估值逻辑随之变化，从而归属不同类别。
（1）经济周期类资产的核心在于交易经济总需求侧的β。此类资产主要包括互联网toC端（电商、广告）及香港本地开发商，其中地产可视为“交易手段”，互联网可视为“交易结果”，由于互联网大厂主要收入来源还是在于toC端，因此，无论是恒生科技还是恒生指数，都偏向于经济周期类资产，该类资产的定价权主要掌握在外资手中，其走势与宏观经济周期高度联动。
（2）稳定价值类资产的核心在于具备稳定ROE的预期，而非简单的高股息率。定价逻辑建立在牌照、资源、品牌等壁垒之上，能够维持长期稳健的盈利能力。具体涵盖稳定类红利、消费类红利及周期金融类红利。该类资产由中资（险资）主导定价，侧重回报的确定性与持续性。
（3）景气成长类资产的核心在于产业周期、创新周期与渗透率的变化。与经济总需求的关联度较低，更多依赖于技术进步和商业模式创新带来的增量空间。代表性方向包括新能车、创新药、互联网toB端（如云计算、AI）、新消费、大模型及GPU等。其中，如果未来几年互联网toB端（如云计算、AI）逐步超越互联网toC端（电商、广告）的利润，未来互联网大厂逻辑也有望从经济周期类转向景气成长类。其交易逻辑基于景气投资框架，驱动力来自技术进步与商业模式创新。该类资产定价权分散，由中资、外资共同定价。
二、港股经济周期类
经济周期类资产的核心在于交易经济总需求侧的β。此类资产主要包括互联网toC端（电商、广告）及香港本地开发商，其中地产可视为“交易手段”，互联网可视为“交易结果”，由于互联网大厂主要收入来源还是在于toC端，因此，无论是恒生科技还是恒生指数，都偏向于经济周期类资产，该类资产的定价权主要掌握在外资手中，其走势与宏观经济周期高度联动。
（一）过往恒生指数、恒生科技与中国制造业PMI正相关较强，主要是因为成分股顺周期性强
港股市场中，内资企业市值占比超70%，其收入与利润高度依赖中国内地经济。以阿里巴巴为例，历史股价走势曾长期与零售业务增速挂钩。进一步拆解恒生科技指数成分股的业务结构，约67%的收入源自消费领域，指数走势与中国广告收入等核心经济指标高度共振。因此，无论是恒生科技还是恒生指数，均展现出极强的顺周期属性。
（二）盈利增速持续回升是【反转行情】核心
关注两大指标，一方面是盈利预期变化，另一方面是互联网企业的资本开支。
盈利增速的持续回升不能依赖于前期的低基数效应，必须由经济内生动能的实质性修复所驱动。若盈利改善仅源于基数扰动，则其可持续性存疑，难以支撑估值的系统性扩张。从历史表现来看，港股市场指数走势与整体业绩增速之间存在较强的相关性，盈利周期的方向在很大程度上决定了指数的中期运行趋势。
国内及海外CSP CAPEX仍处于上修通道。Top 5合计资本开支从2024年的2610亿美元升至2025年的4460亿美元，2026年上调后进一步提高至7690亿美元，显示AI上游投资尚未进入降温阶段。国内CSP同样加速扩张，阿里、腾讯、字节是主要增量来源，2026E合计同比增速预计接近100%。整体看，海内外云厂商资本开支持续上修，AI基础设施投资仍是当前科技产业链最明确的需求支撑。
经济周期类资产内部也有分化，例如带动香港本地开发商估值修复，可能是人口红利，导致香港地产率先企稳。
内地一线城市：租金回报率＜房贷利率：一线城市租金回报率仍未突破2%，北上广深租金回报率分别1.60%、1.95%、1.85%、1.82%，而首套房贷利率大概是3.06%左右，租金回报率难以跑赢房贷利率。
香港：租金回报率＞房贷利率：近期香港房价上涨，虽然租金回报率回落至3.29%，但仍然高于房贷利率，目前房贷利率最高封顶是3.25%（P按-1.75%）。
内地买家可能是香港市场回暖的核心贡献人群：房价长期看人口，香港近年通过“高才通”等人才计划已吸引超26万人才抵港，其中内地申请人占比逾九成，高学历高收入群体的集中涌入直接催生了大量刚性住房需求。
（三）流动性改善是【反弹行情】核心，重点关注产业资本净减持、海外流动性
1.产业资本：IPO规模和限售股解禁
IPO高峰对港股市场的真正影响，可能在于主板上市之后6个月的解禁潮：（1）控股股东6个月禁售期+期满后6个月内不得丧失控股股东地位。（2）基石投资者至少6个月的禁售期。典型的例如2011年年中、2015年下半年、2019年3月、2021年二季度、2022年年中，解禁潮都与港股下跌出现在相似时间段。
解禁潮在7月中旬后阶段性缓解，解禁日通常股价阶段性见底。我们复盘了历史上前十大规模的解禁个股，无论解禁行业是科技还是消费，无论行情牛熊，限售股解禁可能更多是情绪面的冲击：（1）解禁之前通常下跌最多，下跌幅度和持续时间分化较大。（2）通常解禁时个股的股价见底，解禁结束之后，虽然不一定每次都会回弹，但起码是一个阶段性底部了。如果解禁高峰能够过去，可能意味着阶段性利空出尽的机会。
当前来看，解禁压力只是阶段性后移，并未彻底消失。年末港股仍将迎来新一轮解禁，届时产业资本供给可能重新对市场形成压制，由于港股通资金无法参与港股打新，却需要承受相关公司上市六个月后的解禁压力，集中解禁也成为南向资金今年较为关注的风险之一。
2.产业资本：回购金额。当前回购金额占比回升，但平均回购金额仍然偏低
随着港股市场前期明显调整，上市公司的回购意愿有所上升，参与回购的公司数量和市场回购总金额均出现回升。上市公司回购能够在短期内改善市场情绪，并向投资者传递管理层认为公司价值被低估的信号，对股价下限形成一定支撑。
不过，本轮回购的主要特征是参与公司的覆盖面扩大，而非大额回购资金集中入场。虽然回购总金额有所增加，但平均单家公司的回购金额仍然偏低，企业整体回购力度有限。回购公司数量上升可以缓解短期悲观情绪，却尚不足以扭转港股中长期资金供需关系。
以腾讯为例，2025年全年回购规模约为800亿港元，而2026年上半年完成的回购金额约为260亿港元，全年回购规模可能低于去年。头部互联网公司的回购力度如果难以恢复至此前高位，上市公司回购对港股流动性的支撑作用也将弱于过去。
3.海外流动性：关注美联储货币政策变化。当前预计加息预期后移，但加息方向可能不变
历史上，每一轮海外无风险利率上升，通常会对港股估值形成负贡献。即使美联储短期暂缓加息，只要全球利率中枢仍处于上行阶段，外资大规模回流港股的条件就尚未成熟。因此，加息预期后移更可能带来阶段性反弹，而不是推动港股形成持续性估值扩张。
短期来看，美联储的加息路径可能不会一蹴而就。世界杯相关活动对美国就业的阶段性拉动在赛事结束后可能减弱，后续非农就业数据存在降温的可能。同时，如果美联储更多参考截尾均值或中位数通胀指标，而非受少数异常分项推动的整体通胀数据，立即加息的必要性可能下降。加息预期后移有望在情绪层面缓解港股的海外流动性压力。
但加息时点后移并不代表海外货币政策重新转向宽松。当前欧洲、日本及部分新兴市场央行已经开始加息或停止降息，美国通胀水平仍然高于政策目标，美联储的政策立场也明显偏鹰。全球货币政策的大方向已经由宽松转向收紧，港股仍然面临海外无风险利率上升带来的估值压力。
如果内生盈利增速没办法持续修复，流动性又出现双杀陷阱，以互联网为代表的经济周期类资产容易遭遇被吸筹效应。本轮AI产业周期的利润更多向上游硬件环节集中。模型训练和数据中心建设推升了互联网平台的资本开支，但相关收入尚未充分兑现；与此同时，本地生活、即时零售等业务竞争仍然激烈，补贴和流量投入进一步挤压企业利润率与自由现金流。因此，科技板块内部因此呈现明显的K型分化：上游硬件企业受益于下游资本开支扩张，盈利持续改善；港股互联网和软件平台则更多作为AI基础设施的投入方，需要承担上游硬件成本上升的压力。在资本开支周期见顶之前，恒生科技的盈利预期、回购能力和估值上限仍将受到约束。
（四）如果未来恒生科技改革，未来可能会逐步转向科技属性
2026年8月10日，恒生指数公司发布公告，就恒生科技指数修订方案征求市场意见。此次修订主要涉及科技主题范围和成份股数量两方面，拟将恒生科技指数成份股数量由目前的30只增加至50只，同时进一步扩大科技主题覆盖范围。修订方案预计于今年9月底公布，相关成份股变动将于今年12月指数调整日生效。
（1）本次咨询方案拟取消工业、非必需消费、医疗保健、金融和资讯科技五个指定行业的限制，改为主要依据公司对科技主题的业务暴露识别候选公司。六大科技主题将调整为数字平台及解决方案、人工智能、先进硬件、机器人及自动化、云端和前沿科技，科技子主题由16个增加至24个。人工智能由原有子主题提升为一级主题，先进硬件增加新能源储能及材料，前沿科技则新增航天及卫星科技、量子计算、脑机接口、新食品技术和先进材料等方向。
（2）现行恒科按照市值排名选取前30只公司，改革方案拟将成份股数量扩大至50只，其中市值排名前40的公司构成主要组别；在未被市值组纳入的合资格公司中，再按照过去12个月收入增长排名选取10只。
（3）从模拟结果看，扩容主要增加先进硬件、人工智能、机器人和云端方向的覆盖。恒科的消费互联网和平台经济属性将相对淡化，对半导体、专用硬件、智能设备和人工智能产业链的代表性明显提高。不过，指数属性的变化预计较为渐进。模拟结果中，原有30只成份股在改革后指数中的合计权重仍为88.5%，前十大成份股权重仅由70.6%下降至66.3%。大型互联网平台和科技龙头仍将决定指数的主要方向，新增公司更主要的作用是扩大覆盖范围、降低集中度，并增加对高成长科技公司的结构性暴露。
三、港股稳定价值类
稳定价值类资产的核心在于具备稳定ROE的预期，而非简单的高股息率。定价逻辑建立在牌照、资源、品牌等壁垒之上，能够维持长期稳健的盈利能力。具体涵盖稳定类红利、消费类红利及周期金融类红利。该类资产由中资（险资）主导定价，侧重回报的确定性与持续性。
详见报告《红利资产研究框架：资产择时、行业跟踪、个股筛选》
（一）盈利稳定，存在上涨通道
2009年以来，恒生高股息率全收益一个年化11%左右的稳定上涨通道。每当指数触及该下轨，后续1-2年均开启了一轮上涨行情。该通道的底层支撑来自3个变量，年均约6-7%的股息收益贡献，约2-3%的成分股盈利增长中枢，以及险资等长线资金持续增配带来的年均1-2%估值抬升。
（二）流动性由中资定价，只需关注险资增量资金的边际变化
外资对港股红利资产持仓占比较低，边际变化不大，解禁压力（主要集中在科技成长）并不会对红利资产产生冲击，海外流动性在过往确实会对稳定价值类资产产生冲击，但是随着这两年险资定价权的提升，OCI账户对于港股红利资产的刚性配置需求，一旦港股、A股股息率差距拉大，险资逆势买入现象会再度出现，这也是过往港股通高股息能够走出不受海外流动性影响的独立行情的核心因素。
南向资金在过去两年有出现逆势买入的现象，核心可能是在于港股红利资产股息率较A股红利资产股息率平均能够高2%，但是，随着A股、港股的指数股息率之差收窄，“逆势买入”这一规律在短期可能会被打破。一方面港股红利资产股价创新高，性价比明显下降，另一方面，随着AI产业周期爆发，A股科技成长板块对A股红利出现吸筹现象，A股红利性价比快速上升。
这也意味着下半年南向资金对港股的支撑可能较过去一年会有所下降。如果绝对收益资金需要继续配置红利资产，可能会有更少的资金南下购买港股红利资产，作为一个印证，我们可以观测到最近2个月，南向资金净流入大幅边际走弱，2026年5月更是时隔34个月，月度层面南向资金再度出现净流出的现象。
当前决定红利行情走向的核心变量，在于增量资金的边际变化。考虑到现阶段险资是红利资产最主要的增量来源，应聚焦于险资的配置约束与动力，重点跟踪存量业务打平收益率、OCI持仓平均股息率，以及权益仓位与OCI股票占比等关键指标。
四、港股景气成长类
景气成长类资产的核心在于产业周期、创新周期与渗透率的变化。与经济总需求的关联度较低，更多依赖于技术进步和商业模式创新带来的增量空间。代表性方向包括新能车、创新药、互联网toB端（如云计算、AI）、新消费、大模型及GPU等。其中，如果未来几年互联网toB端（如云计算、AI）逐步超越互联网toC端（电商、广告）的利润，未来互联网大厂逻辑也有望从经济周期类转向景气成长类。其交易逻辑基于景气投资框架，驱动力来自技术进步与商业模式创新。该类资产定价权分散，由中资、外资共同定价。
（一）只要有业绩预期，可以忽略流动性压力
锂电产业高频景气数据还是较为强韧。2026年6月中国锂电（储能+动力+消费）市场排产总量约268GWh，环比+7.6%，全球市场动力+储能+消费类电池产量约281GWh，环比+7.3%，连续第四个月刷新历史峰值。产业侧维持在高排产、高出货、高景气预期的状态。
医药生物领域授权交易火热，创新药BD交易持续创新高。全球医药生物领域授权交易规模稳步提升：2026Q1全球交易总金额增势迅猛，中国相关交易总金额超越24年全年。今年以来中国相关交易已占全球总交易量的70%，较去年的50%再上一台阶。
（二）流动性是次要因素，关注美债利率
景气成长板块，对贴现率的敏感度较高，历史上看，创新药板块走势与美债利率呈较为显著的负相关关系。
但是，复盘历史来看，每一轮的港股创新药主升浪，都是由基本面造成的，海外流动性对于指数的波动影响较小，典型就是2019年美债利率大幅下行，港股通创新药反弹幅度较小，主升浪要到2020年疫情发生之后。
五、跨市场研究
（一）人民币升值对于港股的影响
过去较长一段时间里，市场普遍将人民币汇率升值视为港股的利好信号，二者走势往往呈现出高度正相关，根源在于它们共同受中国经济基本面驱动。当中国制造业PMI持续处于扩张区间、经济增长预期向好时，一方面会吸引外资流入港股市场，推动估值上行；另一方面也会增强人民币资产的吸引力，支撑汇率走强。在这种情况下，汇率升值和港股上涨如同一个硬币的两面，都是中国经济景气度提升的结果，因此二者走势保持同向。
但是，年初人民币走强的主要推手并非来自中国国内基本面的强劲复苏。中国制造业PMI显示内需仍未明显修复，本轮人民币升值的更多是受到外部因素推动，特别是美元走弱带来的被动抬升。由于升值的主因并非国内经济超预期向好，其无法像过去那样通过盈利预期改善和外资配置效应来提振港股，从而导致汇率与港股走势出现背离。
这种关联减弱带来的影响，对于通过港股通投资的人民币投资者而言，持股体验受到双重压力：一方面，港股整体超额收益有限，科技、互联网等关键板块出现回调；另一方面，港币因联系汇率制度跟随美元波动，兑人民币中间价呈现贬值趋势。这使得以港币计价的港股资产，在兑换回人民币后承受了额外的汇兑损失，进一步侵蚀了以本币计价的投资回报。
因此，决定外资是否流入港股的核心变量，并非汇率的短期波动，而在于对中国经济基本面的预期，汇率本身是基本面的结果而非原因。只有当内需修复、企业盈利出现实质性改善，市场对中国经济的基本面预期发生根本性转向，才能真正吸引寻求长期回报的外资持续流入港股。届时，人民币汇率升值才可能与港股上涨保持同向。
（二）A股占优还是港股占优？
用一个不够严谨但是行之有效的方式，我们可以用美元指数与A股、港股点位的比值进行一个简单的对比，主要逻辑在于港股和A股分子端都是中国资产，差异主要在于分母端的流动性，用美元指数近似去代替分母端的流动性，可以发现，美元指数与A股、港股点位的比值的从大的趋势上看相关性是较强的，尤其是在美元指数大幅波动的阶段。
（1）如果美联储步入加息周期，美元指数出现大幅走强：港股可能要相较于A股，面临更大的海外流动性收紧的压力。
（2）如果美联储重启降息，美元指数走弱：港股基本面必须要企稳才可能会出现持续性反转行情，如果仅有流动性改善，恒科可能仅有阶段性反弹行情，考虑到当前恒科上方亏损盘较多，一旦缩量反弹到压力区，极易冲高回落。此外，如果再度出现外卖补贴战或者是被上游大幅侵蚀利润，外资可能也较难大幅回流港股。
备注：（1）美元指数和港股的负相关性的前提有两点，我们在报告《如何看待汇率对港股的影响？》中详细说明，一方面是美元指数走弱的驱动源必须是“美联储主动宽松”，而不能是欧洲经济超预期，或者是美国自身衰退/危机导致美元指数被动走弱。另一方面，港股基本面不能出现明显的恶化，典型的如去年7-8月以来外卖补贴战导致港股盈利的全面下修。
（2）A股、港股分子端有很大差异的，但考虑到均是中国资产，上文仅是简单对比。
（三）纳入恒生科技指数、港股通入通前后效应
对于成分股纳入恒生科技而言：
1.提前30日股价就会快速上涨：可能由于港股机构投资者较多，对指数调仓的预测相对到位，在指数调整（执行日）之前30天左右，通常股价就会有所反应。纳入恒生科技成分股的公司上涨较多。
2.公告日后2-3个工作日股价上涨迅速：恒生指数系列成份股变动公告（公告日），通常会提前执行日10个工作日（约2周），发出公告之后，宣布纳入的公司通常会在短期（2~3个工作日）快速上涨；而宣布剔除的公司通常会在短期（2~3个工作日）快速下跌。
3.不管是纳入还是剔除，在指数调整完成后（执行日之后），通常会出现下跌，并在一周之后调整结束。
港股通纳入与指数纳入存在本质区别：前者主要是为内地投资者打开交易通道，并不会直接产生与指数权重挂钩的被动配置需求。因此，入通能够扩大股票的潜在投资者范围，但新增交易资格能否进一步转化为实际买盘，仍取决于公司基本面、市场环境以及南向资金偏好。从2021年以来的历史样本观察，港股通纳入后股价并未呈现稳定的上涨规律。
六、风险提示
地缘政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；
美国经济韧性使得全球流动性宽松程度低于预期，甚至使得全球更快进入货币紧缩周期；
国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等。
本报告信息
对外发布日期：2026年8月29日
分析师：
刘晨明：SAC 执证号：S0260524020001
余可骋：SAC 执证号：S0260524030007
法律声明
请向下滑动参见广发证券股份有限公司有关微信推送内容的完整法律声明：
本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
感谢您的关注！
