牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简称“恒丰纸业”）近日发布《发行股份购买资产暨关联交易申请的审核问询函之回复报告(修订稿)》，就上海证券交易所关于收购四川锦丰纸业有限公司（以下简称“锦丰纸业”）的10项审核问询问题进行详细回复，内容涵盖交易必要性、标的公司整合、财务影响及风险控制等核心事项。此次交易旨在通过资产重组突破产能瓶颈，构建“南北双基地”战略布局，强化烟草工业用纸领域的市场地位。

交易背景与核心目的

据回复报告披露，恒丰纸业2024年拥有22条造纸生产线，年产能27万吨，核心产品卷烟纸、普通成形纸、高透成形纸产能利用率分别达107.32%、108.27%和110.01%，长期处于超负荷运转状态。标的公司锦丰纸业地处成都，拥有4条生产线及稀缺的卷烟纸生产专卖许可，经技改后可新增年产5万吨特种纸产能，有效填补上市公司西南区域布局空白。

产能协同效应显著：通过收购锦丰纸业，恒丰纸业将形成“牡丹江-成都”双生产基地。其中，成都基地可利用中欧班列物流枢纽优势，降低东南亚及欧洲市场运输成本约800-1000元/吨；同时贴近云南中烟、四川中烟等核心客户，缩短国内运输半径，预计年节省物流费用超290万元。

标的公司整合路径

回复报告详细披露了锦丰纸业的整合规划，包括业务定位、产能分配及治理架构调整：

业务定位与产能规划

交易完成后，锦丰纸业将作为上市公司核心生产基地，重点承接三类产品生产： - 传统烟草用纸：卷烟纸5000吨/年、普通成形纸10000吨/年、高透成形纸5000吨/年 - 新兴环保产品：无铝衬纸20000吨/年、医用透析纸5000吨/年、无涂层热转印纸5000吨/年

财务影响与业绩承诺

根据模拟测算，标的公司长期资产增值1.93亿元将导致2025-2026年折旧摊销增加约2750万元，短期内可能拖累上市公司归母净利润。但随着产能释放，预计2026年标的公司可实现盈亏平衡，2027年贡献净利润约5045万元，届时上市公司每股收益将回升至0.46元/股，超过交易前水平。

关键财务指标对比（单位：万元）：

项目	2024年（交易前）	2026年（预测）	变动幅度
归母净利润	11581.97	12847.63	+10.93%
基本每股收益（元/股）	0.39	0.39	持平

交易定价与合规性

针对监管关注的定价公允性问题，回复报告显示，本次交易采用资产基础法评估，标的公司100%股权作价2.68亿元，增值率279.14%，主要源于土地使用权及机器设备评估增值。独立财务顾问核查认为，定价参考了同行业可比交易，考虑了标的公司烟草专卖资质稀缺性及技改后产能释放潜力，具备商业合理性。

关联交易定价机制： - 委托加工模式：按成本加成10%确定加工费，其中卷烟纸加工价5700元/吨，普通成形纸5500-5700元/吨 - 一般贸易模式：高透成形纸采用挂钩终端售价定价，当终端价高于19200元/吨时，采购价锁定19200元/吨

风险控制与投资者保护

恒丰纸业在回复中重点披露了整合风险应对措施，包括： 1. 治理整合：取消锦丰纸业董事会，由上市公司委派执行董事及财务负责人，实现财务、采购、销售全流程管控 2. 人员安排：保留核心技术团队，关键岗位人员签署3年服务协议，设置业绩考核与股权激励绑定 3. 风险兜底：交易对方承诺，若锦丰纸业2026-2028年累计净利润低于1.2亿元，将以股份回购方式补偿

此外，针对收购未盈利资产可能导致的短期业绩摊薄，上市公司制定了填补回报措施，包括加快技改达产、优化产品结构、推进高毛利新产品量产等，预计2026年起每股收益恢复至交易前水平。

行业影响与战略意义

此次交易是特种纸行业首例跨省同业整合案例，恒丰纸业通过收购锦丰纸业，烟草工业用纸国内市场份额将从38.49%提升至45%以上，进一步巩固行业龙头地位。同时，标的公司PM1生产线投产后，将成为国内最大无铝衬纸生产基地，年产能2万吨，助力上市公司抢占环保包装材料增量市场。

独立财务顾问中银国际证券指出，本次交易通过“托管+收购”分步整合模式，既规避了直接收购的估值风险，又实现了管理协同的提前验证，为特种纸行业产能整合提供了可复制的市场化路径。

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