山东是大省中舆情相对较多，无论是定融，非标，还是中资美元债，都不少山东的面孔。随着2023.9.27以来35号文的持续落地和打补丁，非重点省份确实是一定程度上同等受到35号文的约束，但是并未足额享受35号文的呵护。

2024年初，14号文试点的条件相对苛刻，传闻也仅有潍坊进入名单争取了一把，其他地方整体：利息无法自平衡，举债仍相对豪放的局面持续，这体现在中资美元债市场部分高收益标的。

本文带着思考，随着134，226和相关的政策配套，山东是否走出了独特的化债路径？是否缓释了真实的风险？

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政策和统筹安排

总体变化：

• 2025年省级预算安排：持续推动财力下沉，加大对下转移支付力度，将隐性债务置换债券全部下沉市县，支持基层兜牢“三保”和债务风险防控底线。

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04、省属国企及各地市的具体政策

省属国企：对接帮扶地市化债资源，租赁，保理等有一定的尝试。

济南：制定金融化债十二条措施，指导银行机构组建银团贷款置换国企到期债务。

威海：债务提级管理，每月盯着。文登区工作报告指出：2025.6之前利率7-10%的高息城投债压减，平台数到3家。

青岛：提前下达2025新增政府债务限额381亿，置换债券142亿。即墨区，非标置换，资金不断链

潍坊：上述，债务和解。寿光2025争取置换存量隐债29亿

聊城：2025，14亿专项债置换隐债

淄博：置换债券105.02亿

枣庄：研究平台转型和改革方案

烟台：7%以上高息债务置换工作已完成

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存量债务风险怎么看

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那么在此基调下，我们继续简单推演山东蕴含的变化：

标债：短期的风险绝非是否兑付，而是山东市场化转型的决心。

这意味着，山东城投债的风险在于产业债。这句话很拗口，翻译下就是：当下的城投债快速的转型，但是如果没有得到削债，仅仅是形式转型，那么意味着问题可能延续到此后爆发，因而转型必须是配套削债，也即：通过政府的专项债置换，一些资产处置等等，降低绝对债务，适配市场化的现金流-债务自身平衡。因而标债仍会有分歧，难言一揽子上岸。

定融：时代接近落幕，定融的和解可能会以一定的折扣拉锯行进，定融非一日形成，且在这期间，此前允诺过高的回报，都会带来方案上的争议点，投资者倾向于认为足额本息兑付，企业倾向于重新评估此前的操作是否合理。

但是如果把预期打到此前：可能真收不回来，当下的方案并不算差。但是不和谐的声音不会停止。

民间拆解和高利贷等：会有其他力量介入，且舆情不构成对普通人的困扰。

政信：持牌金融机构，加上也有部分是卖给个人的，考虑到涉众和大家此前的预期，政信整体处置上，此前部分逾期了；但是整体方案来看，可能保本仍是一个非常显著的博弈点，甚至合理的利息退出。

总体上看，此间生变，整体利好仍较为显著。

（转自：信堡投研）