来源：国际金融报

9月10日，证监会副主席李超在国新办新闻发布会上详解“十五五”资本市场发展蓝图。相较于“十四五”聚焦增强融资功能，“十五五”明确升级为健全投融资相协调的资本市场功能，并披露了“十五五”时期资本市场建设的八大重点工作方向。

受访人士表示，这一变化意味着资本市场正从偏重融资的交易场所，升级为支持创新、配置风险、管理财富、参与国际竞争的重要枢纽。“十五五”规划的关键，在于理顺制度、主体、资金和监管之间的关系，改变以往重融资、轻投资的市场失衡格局，构建“融资—投资—回报—再投资”的良性闭环，让投资者切实获得收益。

新定位：从融资场所到金融强国枢纽

李超表示，“十五五”期间资本市场的工作，紧紧围绕打造“安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”这一总目标，持续深入推进新“国九条”以及资本市场“1+N”体系落地见效，以持续深化投融资综合改革为牵引，以提高制度包容性、适应性为导向，以依法从严加强监管为保障，加快推进实施新一轮的资本市场改革开放。

他介绍了“十五五”期间资本市场八大重点工作：一是进一步提高资本市场制度包容性、适应性；二是进一步增强资本市场内在稳定性；三是进一步加强监管和投资者保护；四是进一步健全多层次资本市场体系；五是进一步提高上市公司质量和投资价值；六是进一步加快建设一流投资银行和投资机构；七是进一步建设安全高效的金融基础设施；八是进一步扩大高水平对外开放。

上海国家会计学院教授、金融系主任叶小杰表示，本次规划对资本市场重新定位，从偏重融资功能的交易场所，升级为支持创新、配置风险、管理财富和参与国际竞争的枢纽。其中，“安全、规范、透明、开放”构成市场制度底座：安全是底线，规范是秩序，透明是信任，开放是外部资源引入；“有活力、有韧性”则是运行结果，有活力意味着优胜劣汰、价格信号有效、产品工具丰富，有韧性意味着面对内外冲击时能自我修复、预期不崩、功能不断。

在叶小杰看来，“十五五”的关键不是简单做增量，而是把制度、主体、资金和监管之间的关系理顺，让市场真正成为可信赖的长期投融资平台。建设金融强国需要强大的资本市场，但市场的“强”不只看规模，更看定价能力、资源配置能力、约束能力和危机修复能力。八大方面工作可归纳为四条主线：以制度包容性适配新产业新业态，以内在稳定性管理周期和预期，以严格监管和投资者保护守住公信力，以改革开放提升市场效率和全球吸引力。

上海财经大学滴水湖高级金融学院教授、上财浦发金融创新研究院副院长陈欣在接受《国际金融报》记者采访时表示，“安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性”是一个有机统一的整体目标，勾勒出未来五年中国资本市场高质量发展的系统性生态。具体而言，“安全和规范”是筑牢市场的底线与根基，必须将防范系统性风险放在首位。此前市场波动暴露出的制度短板，将在“十五五”期间得到系统性修补；“透明”则是资本市场的生命线，信息披露是注册制的核心，只有提高透明度，强化对财务造假、操纵市场等违法违规行为的震慑力，才能重建市场信任。

陈欣进一步表示，“开放、有活力、有韧性”是市场运行的表征与成果，意味着市场要有合理的流动性、活跃的交易生态以及对创新资产的定价能力，具备抵御外部冲击的自我修复能力。这离不开“提高制度的包容性与适应性”，要让处于成长期、高研发投入、拥有硬科技属性，但尚未实现大规模盈利的“新质生产力”企业，能够顺利借助资本市场获得支持。同时，市场需要完善股指期货、期权等风险管理工具，引导长期资金与多空力量实现市场化的自我平衡，以增强内在稳定性。

融资端：包容性提升，优质企业进得来

融资端方面，李超表示，要主动适应全球科技创新与产业变革新趋势，持续加力做好科技金融等“五篇大文章”，大力提升资本市场服务新质生产力发展质效。优化发行上市制度，支持新兴产业、未来产业、传统产业转型升级和现代服务业、新兴消费等不同类型、不同行业、多元化的优质企业发展壮大。

李超还介绍了发行上市监管的进展。2024年以来，科技创新企业在新上市公司中占比已超九成，科技板块市值较之前增加超过80%。今年以来，沪深两市IPO的平均审核周期已经缩短至6个月左右，部分优质公司再融资审核用时不到一个月。自2024年“并购六条”出台以来，上市公司累计披露重大资产重组370单，一批优质企业通过并购重组加快转型升级，实现价值成长。

下一步，证监会将继续严把发行上市入口关，把握好包容性与严监管的关系，持续提升A股市场对优质公司的吸引力。将实施更具包容性的发行上市、并购重组等制度，努力将A股市场打造为境内优质企业上市首选地。动态完善上市标准体系，有序扩大向新向优的覆盖面，加快修订再融资注册办法等制度规则，促进北交所、新三板一体化高质量发展。进一步畅通私募创投基金“募投管退”循环，引导“投早、投小、投长期、投硬科技”。

投资端：长钱长投，中长期资金留得住

投资端方面，李超表示，要总结过去几年经验做法，持续加强稳市机制建设，不断壮大市场稳定力量。进一步拓宽中长期资金来源、渠道和入市方式，健全“长钱长投”的市场机制和生态。强化风险监测预警和综合研判，全力维护资本市场平稳运行。

投资端实现重大突破，李超给出了一组数据：今年以来，社保、年金、保险等中长期资金合计净买入A股超过6000亿元，持有A股流通市值较2025年底继续增长12.5%。中长期资金坚持长期投资、价值投资，为自身和投资者实现了良好回报。2025年，全国社保基金投资收益率达13.2%；今年上半年，公募基金行业为投资者创造盈利1.74万亿元。

下一步，证监会将持续健全“长钱长投”的市场机制和生态，推动中长期资金稳步提升入市规模和比例。继续大力发展权益类公募基金，强化各类中长期资金“稳定器”功能。强化跨市场、跨行业、跨境风险监测，推动健全支持资本市场货币政策工具的长效机制，丰富政策工具箱。加强和改进资本市场预期管理，积极营造良好的舆论生态。

新平衡：从“重融资”到“投融资相协调”

与“十四五”相比，“十五五”期间资本市场功能有何变化？

华福证券首席经济学家管涛告诉记者，“十四五”强调“增强多层次资本市场融资功能”，“十五五”明确提出“健全投资和融资相协调的资本市场功能”。同时，突出“增强资本市场制度的包容性和适应性”，以适配科技创新企业高风险、长周期的特点，并首次写入“壮大耐心资本”，将资本市场定位为连接实体经济、科技创新与社会资本的核心枢纽。

那么，该如何实现投融资良性发展？

叶小杰认为，需要打破过去偏重融资端、忽视投资端的失衡格局，形成“融资—投资—回报—再投资”的闭环。良性发展不是少发新股、压低融资，也不是人为托举指数，而是让资产端和资金端在风险收益上匹配。一方面，融资制度要有包容性，也要有门槛和淘汰，支持真正有技术、有治理、有成长性的企业进入市场；另一方面，投资端要引入长期资金、改善考核机制、丰富风险管理工具，让资金愿意来、留得住。更关键的是，价格信号要能区分好坏企业，退市、减持、再融资、并购重组和分红回购要形成联动，不能让入口很宽、出口不畅、过程约束偏软。市场稳定不是指数不动，而是制度可预期、信息披露可信、违法违规可追责。只有投资者能分享企业成长红利，融资功能才可持续；否则融资越多，投资者越谨慎，最终反噬融资效率。因此，投融资改革应把“提高投资价值”放在与“扩大融资规模”同等重要的位置，甚至作为检验改革成效的标尺。

中国首席经济学家论坛副理事长邵宇告诉《国际金融报》记者，“十四五”强调的更多是融资，即为科技企业、中国优质企业提供更多资金，重点在融资发行。“十五五”则更强调投资，即居民端、投资人的获得感。中国资本市场要持续发展，一定要让投资者有所获益，而不只是把钱给上市公司，上市公司也要回报投资人，二者之间需要平衡。这种回报可以是分红、现金，也可以是股票的稳定增值，即所谓的价值投资。两者应是相互呼应、相互加强的关系，不能单独偏废于某一方面。优质的、能够为投资人提供长期回报的上市公司，才是整个中国资本市场健康稳定发展的关键。因此，资本市场一方面既要为国家的科技企业发展、新生产力发展提供助力，另一方面也要满足投资需求、承担居民财富增值保值的双重任务。这也就意味着，资本市场从单一的融资功能，转变为建设金融强国的枢纽，关系各方利益和整个金融经济稳定。

邵宇直言，投融资两端要考虑这些问题：一是市场稳定要考虑长钱长投和耐心资本，但这牵扯到这些资本的考核问题。比如长期投资如果亏损了十年，早期投资压力还是很大的，那怎么去优化这个考核？这类投资可能不能用一两年去衡量，可能需要三五年甚至更长的时间，特别是大型科技骨干项目，所以其考核机制的优化就显得比较重要。二是上市公司质量更重要，而非数量扩张。这涉及一个关键问题——如何甄别优质公司？可能也需要一些好的样本或者代表。

强监管：打准打疼，守住公信力

要实现融资与投资两端良性循环，离不开有力的监管和投资者保护。

李超表示，要坚守金融工作人民性，持续强化“五大监管”，聚焦欺诈发行、财务造假、操纵市场、内幕交易等重大违法行为，着力在“打准、打疼”上下功夫，提高监管执法威慑力。加快推动健全资本市场法律制度体系，完善投资者保护机制，让投资者切实感受到市场的公平正义。

上市公司是资本市场的基石，对其监管至关重要。李超介绍，“十五五”时期将从四方面一以贯之抓好贯彻落实：一是更加突出“优结构”，二是更加突出“防造假”，三是更加突出“促治理”，四是更加突出“增回报”。

在“防造假”方面，李超披露，证监会连续三年开展打击和防范上市公司财务造假专项行动，累计查办财务造假案件247件，作出行政处罚156起，罚没接近100亿元，向公安机关移送涉嫌财务造假犯罪线索134起，支持各类民事诉讼84件。下一步，证监会将继续坚持“惩防治”并举、“行民刑”协同，进一步织密财务造假预防、发现和惩处网络，推动重大案件严查快办，与相关部委、地方政府齐抓共治，共同营造“不敢造假、不能造假、不想造假”的市场生态。

在“促治理”方面，证监会开展了多轮上市公司治理专项行动，修订上市公司治理准则，推进独立董事制度改革。下一步，将深入实施新一轮上市公司治理专项行动，进一步严格规范控股股东、实控人减持等行为，加强董事、高管任职、履职、离职全流程监管，引导更多上市公司加快健全中国特色现代企业制度。

在“增回报”方面，自新“国九条”落地以来，上市公司累计分红、回购超过7万亿元，超2000家公司连续5年分红，超1000家公司开展中期分红，分红频次、金额持续提升。下一步，将大力督促引导上市公司强化投资者回报意识，增强投资者回报的持续性、及时性和可预期性，更好维护广大中小投资者合法权益。

在退市工作方面，2024年以来共有108家公司平稳退市。下一步，将继续加大退市监管力度，发挥好强制退市的震慑效应，加强退市后监管和退市过程中的投资者保护，坚决防止“一退了之”。

在监管执法方面，李超介绍，今年前8个月查办证券机构违法案件644件，罚没款将近100亿元，通过各类方式为投资者挽回损失50多亿元。下一步，证监会将着力提高资本市场监管和治理水平，不断完善准入、持续监管、退市和交易、机构等全链条监管体系，加快构建行政、刑事、民事有效衔接的追责体系，促进人工智能在资本市场规范应用，推进监管的数智化转型，加强新型业务监管和风险防控。

增回报：让投资者拿到真金白银

“‘十五五’目标能否落地，最终要看三件事：企业质量是否真提升，投资者是否真分享成长，融资是否真正流向创新和效率。”叶小杰直言，第一，真正高质量的公司，应当能持续创造现金流，尊重股东权利，做到信息披露真实完整，并让投资者对回报形成稳定预期。第二，提高投资者回报，并非强制所有公司高分红，而是建立分层机制：成熟企业应以稳定分红和回购回馈股东，成长企业可将利润再投入发展，但必须明确回报路径与资本纪律；减持、再融资等行为，应与业绩、分红、破发破净等指标进一步挂钩，避免大股东套利、中小投资者承担风险。第三，投资者保护也不应只局限于事后处罚，而要贯穿发行、交易、退市、赔偿全链条，强化信息披露、集体诉讼、先行赔付、中介追责和退市赔偿。监管既要“长牙带刺”，也要保持规则稳定、边界清晰。保护中小投资者，本质上就是保护市场信心；而信心正是资本市场最稀缺的韧性来源。

谈及中小投资者保护，邵宇直言“打准打疼”十分关键。除增加案件查处数量外，惩戒力度也要持续加大。针对欺诈行为，处罚必须足够严厉，提高违法成本，形成震慑，甚至可以加倍处罚以儆效尤。对于投资者回报，分红是重要方式，回购同样可以增加投资者收益。与此同时，还需要持续优化公司治理，保证信息披露充分完整，让投资者获取更加全面的信息，从而实现投资者保护。

“提高投资者回报、贴近投资者利益保护，是重建投资者信心、活跃资本市场的重中之重。保护投资者不能仅停留在口号和风险提示上，而是要构建制度红利与司法救济的‘双重防火墙’。”陈欣建议，第一，强化常态化、注销式回购与分红机制。一方面，鼓励具备持续盈利能力的上市公司实施常态化分红、一年多次分红。对于有能力分红却长期不分红的“铁公鸡”，要在再融资、大股东减持等方面进行刚性约束。同时，应当大幅提倡、引导上市公司进行“回购并注销”，这能直接减少总股本、提升每股收益（EPS），也是国际市场通行、可直接回馈投资者的市值管理手段。

第二，落实“重典治乱”，大幅提高违法违规成本。财务造假是资本市场的“毒瘤”，也是损害投资者利益最严重的违规行为。要彻底改变过去“造假成本低、收益高”的局面。充分利用新证券法及相关司法解释，全面推行“特别代表人诉讼”（即中国版集体诉讼）机制。一旦企业造假，要通过民事赔偿让造假者“倾家荡产”，确保受损的投资者能够获得实质性的资金赔偿。

第三，建立大股东减持与公司业绩、投资者回报挂钩的约束机制。对分红比例未达标，或是股价跌破发行价、净资产的公司，限制其大股东减持。只有将大股东利益和中小投资者回报深度绑定，才能倒逼大股东真正重视企业长期价值创造。

记者 朱灯花

文字编辑 陈偲

版面编辑 孙霄

（来源：国际金融报）