来源：熊园-国盛证券首席经济学家
事件：北京时间8月28日22:00，美联储主席沃什在杰克逊霍尔会议（也称全球央行年会）上发表演讲。
核心观点：沃什演讲整体基调偏鹰，强调当前美国经济仍强、金融条件不紧，短期重心是通胀；内容涉及AI、前瞻指引、政策原则、经济现状4部分。相比此前公开讲话，沃什此次对政策观察框架的表述更加具体清晰，涵盖经济、就业、金融条件、通胀、货币5大方面，整体更强调趋势、广度和交叉验证，而非依赖单月数据。对于通胀，沃什认为短期弱读数尚不足以证明底层通胀趋势已明显改善，需看到潜在通胀“明确且足够快”地向2%靠拢。演讲过后，市场对9月加息的担忧又明显升温(接近60%概率），依旧定价年内100%会加息、且到2027年底前加息2次；伴随加息担忧，2Y美债收益率大幅上行并突破前高，30Y仅小升、期限利差收窄。往后看，9月议息会议（9.17）前还将公布8月非农和8月CPI，其中CPI数据将是判断潜在通胀趋势的关键。
1、目前看，美国通胀仍高于目标、回落广度尚不充分，但方向仍是向下的，因此虽然当前数据尚不足以确认通胀问题已经解决，但也未形成加息的充分依据，需观测通胀回落是否“足够快”。
2、我们维持此前判断：短期美联储加息概率应会不断变化、市场也会反复交易，但最后美联储年内很可能不加息也不降息；主要风险点仍在美伊局势，紧盯油价变化。对资产，继续提示：科技股调整过后、应是再次布局的机会。
3、短期关注3点：1）美伊局势演化；2）美国基本面数据变化，如8月非农（9.4）、8月CPI（9.11）、8月零售销售（9.16）、各周初请等；3）9月议息会议静默期之前联储官员的讲话，如巴尔的演讲（9.1）、沃勒的专访（9.3）等。
正文如下：
1、沃什认为当前美国经济仍强、金融条件不紧，重心是通胀，基调很鹰。
沃什本次演讲的主题为“我们所处的时代”（In Our Time）。总体看，沃什对当前美国经济和就业较乐观、也不认为当前金融条件偏紧，因此美联储政策重心应在控通胀。沟通层面，沃什依旧反对在正常时期进行前瞻指引，并警惕市场与美联储相互参照、形成“镜厅问题”。具体有4部分内容：
>AI：美国可能正处在新的增长拐点，AI可能成为新的生产要素。沃什认为，AI进展甚至快于几年前的乐观预测，大量资本正在流入AI基础设施，经济实现更高增长的潜力正在上升。美联储目前重点研究AI能否持续提升生产率、与劳动是互补还是竞争、未来资本投入强度如何，以及AI收益最终将在芯片、云厂商、企业、消费者和劳动者之间如何分配。不过，他也表示相关研究并不会影响美联储当前的政策决定。
>前瞻指引：正常时期应减少政策承诺，避免市场和美联储形成“镜厅”。沃什认为，透明沟通不是目的，沟通必须服务于“把货币政策做对”。前瞻指引在金融危机时期有必要，但现在已经存在过久；过度披露政策讨论、提前承诺未来利率路径，既可能误导市场，也会限制美联储未来调整政策的自由。与此同时，如果市场主要依据美联储指引定价，而美联储又反过来依赖市场价格判断经济，就会形成“镜厅问题”。因此，他既不主张常态化前瞻指引，也不认为可以依靠一个机械化的反应函数来决定利率路径。
>政策原则：坚持2%通胀目标，重趋势、重供需平衡，以短期利率为主要工具。沃什提出几项原则：不要根据过时数据或单一数据点制定政策，趋势最重要；货币政策应推动总需求与总供给大体匹配；2%的PCE通胀目标是“坚定、固定”的目标，价格稳定不会自动实现；最大就业与价格稳定并不冲突，高通胀本身会损害经济繁荣；短期利率应是主要政策工具，非常规政策只适用于真正的危机；同时，“货币很重要”，美联储也应减少不必要的沟通，成为一个更加安静、更有针对性的央行。
>经济现状：经济和就业仍强，金融条件并不紧，真正令人担忧的是通胀。沃什认为，美国经济整体表现良好，而且“看起来已经有所增强”，金融条件也很难称为限制性。消费仍然健康，劳动力市场与充分就业状态一致；相比之下，过去两年通胀改善有限，夏季数据虽然好于预期，也不足以证明潜在通胀趋势已经明显改善。沃什因此明确提出，美联储当前最主要的关注重点应该是物价；政策反应函数也更清晰：只有当潜在通胀“明确地、并以足够快的速度”向目标靠拢时才算足够，否则“我们就还有工作要做”。
2、沃什演讲后，美债、美股、黄金下跌，美元独涨，加息预期明显升温。
>大类资产表现：沃什演讲后，美债、美股、黄金下跌，美元独涨。截至8.28收盘，标普500、纳斯达克指数、道琼斯指数分别下跌0.25%、0.52%、0.02%；2Y、10Y、30Y美债收益率分别上行11.35bps、3.97bps、1.46bps至4.34%、4.71%、5.21%，期限利差收窄；美元指数上涨0.55%至99.68；现货黄金下跌2.95%至4453.67美元/盎司。
>加息预期变化：沃什演讲后，市场对美联储的加息预期明显升温。截至8.28收盘，利率期货隐含的2026年9月加息概率由35.8%升至58.2%，到12月加息次数从1.1升至1.52，即年内100%会加息；到2027年12月的加息次数预期从1.17升至2.05，即定价到2027年底至少加息2次。
3、当前美国的潜在通胀趋势究竟如何？美联储年内还会加息吗？
>沃什如何研判美国经济：相比此前的公开讲话，沃什此次对政策观察框架的表述更加具体，可概括为五大方面：1）经济：更关注PDFP、实际消费支出、企业资本开支、企业盈利，强调私人需求与投资韧性；2）就业：更重视失业率、初请失业金和劳动力供给的变化；3）金融条件：关注信用利差、债券发行、银行信贷，以判断当前条件是否真正具有限制性；4）通胀：除PCE同比和6个月折年率外，特别观察199个PCE细项中高通胀项目的占比，以判断通胀的广度和持续性，同时还重视通胀预期和商品价格的变化；5）货币：沃什重新强调了“货币”的重要性，关注基础货币、货币流通速度对金融条件和价格的影响。整体看，沃什对美国经济的观察框架逐渐清晰，更强调趋势、广度和跨市场验证，而非依赖单月数据。
>美国通胀趋势：沃什强调，尽管今夏通胀数据好于预期，但一两个月的低读数尚不足以证明底层通胀趋势已经明显改善。从不同核心通胀指标看，一方面，7月核心PCE同比仍达3.3%，6个月折年率3.5%，且199个PCE细项中过去12个月、6个月涨幅超过3%的比例分别仍有54%、49%（沃什的主要证据），显示高通胀的覆盖面尚未完全回归正常；另一方面，7月截尾均值PCE和中位数PCE同比分别为2.3%和2.7%，核心CPI同比也已降至2.5%（3个月环比折年率年内首回2%以下），截尾均值CPI和中位数CPI同比分别降至2.6%和2.7%，表明价格分布的中枢实际上还是有所下移。整体看，美国通胀仍高于目标、回落广度尚不充分，但整体方向仍然是向下的，因此虽然当前数据尚不足以确认通胀问题已经解决，但也未形成加息的充分依据，需观测后续通胀是否满足沃什所强调的“足够快”的标准。
>货币政策前景：沃什演讲后，市场对9月加息的担忧又明显升温，2Y美债收益率大幅上行并突破前高。往后看，9月议息会议（9.17）前还将公布8月非农（9.4）和8月CPI（9.11），CPI数据将是判断通胀是否“明确且足够快地回到2%”的关键。我们倾向于维持此前判断：美国年内大概率不加息也不降息。具体而言，当前美国的经济环境既不适合加息（就业走弱、通胀回落、K型经济、地产仍弱、油价回落），也不支持降息（经济韧性仍强、通胀仍超目标）；换言之，短期美联储加息概率应会不断变化、市场也会反复交易，但最后美联储年内很可能不加息也不降息。短期主要风险点仍在美伊局势，紧盯油价变化。对资产，继续提示：鉴于本轮AI驱动的科技行情具备较强的产业趋势和业绩支撑，叠加美联储加息事实上阻碍不少，科技股调整过后、应是再次布局的机会。短期关注3点：1）美伊局势演化；2）美国基本面数据变化，如8月非农（9.4）、8月CPI（9.11）、8月零售销售（9.16）、各周初请等；3）9月议息会议静默期前联储官员的讲话，如巴尔的演讲（9.1）、沃勒的专访（9.3）等。
风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。
本文节选自国盛证券研究所已于2026年8月29日发布的报告《全球央行年会：沃什放鹰，9月会加息吗？》，具体内容请详见相关报告。
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