8月25日晚，长城汽车发布了2026年半年报。数据呈现出一种奇特的撕裂感：营收首次在上半年突破千亿元，达到1021.01亿元，同比增长10.58%；但归母净利润只有24.65亿元，较去年同期的63.37亿元下滑61.11%。扣非归母净利润16.10亿元，同比下滑55.04%。营收在涨，利润在跌——长城汽车正在经历一场“增收不增利”的全球化阵痛。

海外市场的“双刃剑”

长城汽车在财报中将利润大跌归因于两个外部因素：海外税收政策补贴收益收回延期，以及汇率波动。

具体来看，去年同期公司确认了22.74亿元海外税收补贴收益，今年这笔钱迟迟未到账。汇率方面更是一正一负的翻转——去年同期汇兑收益14.93亿元，今年扣除锁汇对冲后录得约2.66亿元汇兑损失，两者相差超过17亿元。

但这两项“一次性因素”背后，是长城出海战略的结构性代价。

上半年长城在海外市场累计销售新车28.9万辆，同比增长45.46%，占总销量比重首次突破50%。在中国汽车工业协会公布的509.6万辆上半年汽车出口数据中，长城一家就贡献了近6%。亮眼的数字背后，是高昂的扩张成本——上半年销售费用高达59.98亿元，同比增长19.11%，远超营收增速。海外渠道从去年底的约1400家扩张至1600家以上，半年新增近200家。巴西、泰国等地的全工艺整车生产基地仍在投入期，短期内难以贡献利润。

海外市场正在从“增长故事”变成“烧钱机器”。花旗在7月的一份研报中将长城评级从“买入”直接下调至“沽售”，目标价从14.8港元砍至7.3港元。花旗认为，管理层预期一笔俄罗斯报废税退税约19亿元人民币将在2026年12月前收到，但已经历多次延误，收到可能性不大。

国内市场：SUV失速，皮卡下滑

如果说海外是“成长的烦恼”，国内则是实打实的失血。

乘联会数据显示，2026年上半年全国乘用车市场累计零售870.1万辆，同比下降20.2%。其中，新能源乘用车市场零售470.4万辆，同比下降14.0%。长城在国内的表现比大盘更糟：上半年国内累计销量28.67万辆，同比下滑22.53%。SUV国内销量从去年同期的28.42万辆骤降至19.42万辆，降幅超过30%；皮卡国内销量5.60万辆，同比下滑16.22%。

分品牌看，7月哈弗销量5.63万辆，同比仅微增0.09%；WEY品牌7725辆，同比下滑23.10%；坦克品牌1.72万辆，同比下滑13.95%。欧拉品牌虽然同比暴增151.63%，但去年基数只有4300辆，体量太小。

机构分歧与下半年赌注

机构对长城的分歧正在加大。杰富瑞将2026/2027财年净利润预测下调至94亿/131亿元，目标价从22港元降至14港元，但仍维持“买入”评级。交银国际给出“买入”评级，目标价17.5港元。瑞银维持“买入”，目标价18港元。而花旗则给出了“沽售”的判断。

长城将下半年的希望押在了新车周期上。全新坦克300、哈弗H10、魏牌V8X等中高端车型已陆续上市，后续还有魏牌V9X HEV及纯电版等车型。海外方面，公司已将2026年出口目标从60万辆上调至70万辆，预期10月或11月月度出口销售可达7万辆。

花旗维持2026至2028年销量预测143万、156万及164万辆不变，上调出口销量预测至70万、77.3万及82.9万辆，纯利预测大幅下调40%至43%至60.72亿、78.37亿及93.65亿元人民币。

当海外业务的规模效应尚未释放、国内市场竞争还在加剧，长城这艘巨轮能否在“增收不增利”的航道里驶出风暴区，三季度财报会是第一个检验窗口。