（来源：国投证券研究）

张亮

固定收益首席分析师

执业证号S1450526030001

“久期赌徒”行为的逻辑：低利率环境放大了久期对中长债基金净值表现的影响，久期管理在超额收益和回撤控制两端的权重都在上升。公募债基净值逐日披露、业绩按同类排名评价、负债端可随时申赎，业绩冲动更为明显。债券牛市环境中，当前期表现落后时，拉长久期是债基追赶净值和排名最直接的选择。本文把前期业绩落后、随后以明显超出自身历史常态的速度集中拉长久期的追赶行为，称为“久期赌徒”行为。

债券牛市中，“久期赌徒”行为更为常见：债券牛市中，前期跑输的产品更倾向于在随后补久期。在10年国债收益率下行的月份，前1个月跑输自身业绩基准的产品，下月久期变化高于跑赢者，不同牛市阈值下均显著；收益率上行的月份，这一差异明显减弱、缺乏一致性。“久期赌徒”比例在牛市中也明显更高。定期开放产品不能被投资者及时赎回，但其落后补久期行为与开放式产品几乎相当，说明补久期主要由排名与考核压力驱动。

“久期赌徒”行为的历史脉络及影响：拉长看，“久期赌徒”占比2020年以来有四段集中冲高：2020年4月疫情宽松期升至21.0%，2021年10月降准后滞后追涨达24.1%，2023年12月年末抢配跳升至21.9%，2025年6月赎回冲击后修复性追涨升至19.6%。久期中位数、久期分歧度和“久期赌徒”占比分别刻画了市场的三个侧面：久期中位数衡量整体仓位有多重，分歧度衡量久期选择有多一致，“久期赌徒”占比衡量追赶行为有多急。三个久期指标结合起来看，比单独追踪某一个指标更能完整地追踪市场状态。对于“久期赌徒”指标而言，猛加久期行为是发生在久期已经不低、市场选择已经趋同的背景之上，还是发生在久期仍然偏低的行情早期，带来的风险并不相同。

2026年以来的近况及启示：截至2026年5月，久期中位数3.14年、处于近三年约97%的历史高位，久期分歧度偏低；高久期产品规模占比57.2%，低久期产品占比仅6.1%，加久期产品占比69.9%、较减久期高出46.3个百分点；“久期赌徒”占比跳升至27.5%。当前债券市场配置支撑仍在，但久期结构偏高、选择趋同、缓冲变薄，若权益风险偏好回升、长端利率债供给放量或负债端赎回扰动出现，则高久期产品的净值波动和调仓压力可能更集中，需持续跟踪。

风险提示：模型测算偏差，市场波动超预期，历史归纳局限。

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