核心观点

12月份CPI环比上涨0.2%（前值-0.1%），同比上涨0.8%（前值0.7%）。食品价格环比上涨0.3%（前值0.5%），过去五年环比均值为0.6%；同比上涨1.1%（前值0.2%），影响CPI同比上升约0.21个百分点。非食品价格环比上升0.1%（前值-0.2%），过去五年环比均值为-0.1%。核心CPI环比上涨0.2%（前值-0.1%），同比上涨1.2%（前值1.2%），连续4个月保持在1%以上。12月PPI环比上涨0.2%（前值0.1%），同比增速-1.9%（前值-2.2%）。全年来看，CPI同比增速持平，PPI同比-2.6%。

从食品项看，鲜果价格季节性上涨是拉动本月食品CPI的主因，鲜菜价格涨幅有所回落，猪肉仍是拖累项：12月鲜菜价格环比上涨0.8%，远低于11月的涨幅（7.2%）。供给端改善是蔬菜价格涨幅收窄的主要原因。随着前期不利天气影响逐步消退，市场供应明显趋于充裕，从而缓解了上涨压力。鲜果价格环比上涨2.6%（前值-0.3%），过去五年均值为2.5%，表明本月鲜果价格上涨为季节性特征。猪肉价格环比下降1.7%（前值-2.2%），过去五年环比同期均值为-1.0%。从供给端看，猪肉产能去化进程有所加快。需求端方面，腌腊需求启动对短期猪肉消费形成一定支撑，高频数据显示12月底猪价出现弱反弹迹象，但整体仍处于供强需弱的格局。中长期来看，受母猪繁育周期影响，猪价有望在今年下半年逐步进入上行通道；但在上半年，猪价对食品CPI的拖累效应或仍将延续，且基期更换可能放大相关波动。

非食品项中消费品价格上涨较为明显，金饰价格高位增长，服务价格整体保持稳定，能源仍是拖累项：12月消费品环比上涨0.3%（前值0.1%），过去5年环比均值为0.1%。消费品价格上涨主要受上游原材料价格上行以及元旦前居民购物和娱乐需求回升的共同推动。具体来看，家用电器（环比1.4%，前值-1.0%）、通信工具（环比3.0%，前值-0.8%）以及文娱耐用消费品均出现不同程度上涨。从成本端来看，家电价格回升主要受国际铜价上涨的影响，而通信工具和文娱耐用消费品价格上行则与消费级DRAM价格上涨密切相关。12月其他用品及服务项环比上涨2.8%，其中金饰品价格上涨5.6%，金价对CPI的拉动仍较为显著。相比之下，服务价格环比持平（前值-0.4%），整体运行较为平稳。能源价格方面，其中受国际油价变动影响，国内汽油价格下降1.2%，影响CPI环比下降约0.04个百分点。

工业品价格的结构性特征延续，整体景气度改善：当前PPI的结构特征比较明显，同时景气度有所改善。一方面，在反内卷政策的提振下部分上游行业价格继续保持上行。另一方面，中游行业受出口修复和稳增长政策共同提振，大多行业环比呈现止跌或者略有改善的态势。与之相互印证的是，12月PMI回升至50.1%，较上月上升0.9个百分点，重新进入扩张区间，反映政策发力推动投资止跌回稳，带动生产和需求同步回暖，同时外需韧性较强，出口订单明显改善。随着稳增长政策持续落地和外需持续景气，PPI同比降幅有望继续收窄，但其全面转正仍有赖于内需持续改善。

后续物价展望：2025年CPI持续回升主要依赖以下三个方面，一是食品项拖累减弱，二是扩内需政策下部分消费品和服务价格的回升，三是国际金价带动的金饰价格上行。本月的新亮点在于消费品价格明显走强，尽管供需两端均对其形成支撑，但综合来看，原材料价格上涨带来的成本传导是推动消费品价格上行的主要因素。展望后市，CPI回升需关注以下两个方面：一是蔬菜价格涨幅回落的情况下，食品CPI的持续回升在春节后或面临一定压力。二是成本推动的消费品价格上行的空间和持续性仍有待观察。2025年12月30日，国家发展改革委、财政部印发的《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》对外发布，有望在政策端进一步支撑消费需求，因此我们对后续CPI的回升持谨慎乐观的预期。

　　PPI方面，当前工业品价格的结构特征较为突出，一方面，反内卷政策对部分上游原材料行业形成支撑；另一方面，贵金属、铜等部分大宗商品价格走强，也带动了相关行业价格的同步上行。这些大宗商品价格上涨主要受到地缘政治风险推动的避险和储备需求以及科技革命带动的新能源、AI等部分领域需求增长影响。考虑到房地产市场仍在调整，整体有效需求偏弱，上游价格的上行对PPI的全面拉动仍存在一定制约。展望后市，PPI回升需关注以下两个方面：一是“反内卷”的政策效果。从工业品的价格来看，部分上游采掘价格涨幅相对明显，中游装备制造业和下游消费品价格尚未出现明显改善。二是微观经济主体动能不足，企业投资及居民消费意愿偏弱，后续仍需观察增量政策对预期和信心的修复力度。

风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险

正文

一、CPI：食品增速回落，消费品上涨较明显

12月份CPI环比上涨0.2%（前值-0.1%），同比上涨0.8%（前值0.7%）。食品价格环比上涨0.3%（前值0.5%），过去五年环比均值为0.6%；同比上涨1.1%（前值0.2%），影响CPI同比上升约0.21个百分点。非食品价格环比上升0.1%（前值-0.2%），过去五年环比均值为-0.1%。核心CPI环比上涨0.2%（前值-0.1%），同比上涨1.2%（前值1.2%），连续4个月保持在1%以上。

第一，从食品项看，鲜果价格季节性上涨是拉动本月食品CPI的主因，鲜菜价格涨幅有所回落，猪肉仍是拖累项。12月鲜菜价格环比上涨0.8%，远低于11月的涨幅（7.2%）。供给端改善是蔬菜价格涨幅收窄的主要原因。随着前期不利天气影响逐步消退，南方主产区产能恢复、北方大棚蔬菜集中上市，市场供应明显趋于充裕，从而缓解了上涨压力。鲜果价格环比上涨2.6%（前值-0.3%），过去五年均值为2.5%，表明本月鲜果价格上涨为季节性特征。从上涨品种来看，西瓜等反季节水果因供应减少价格上涨幅度较大，苹果等存储类水果价格相对稳定。

　　12月猪肉价格环比下降1.7%（前值-2.2%），过去五年环比同期均值为-1.0%。从供给端看，猪肉产能去化进程有所加快，10月能繁母猪存栏降至3990万头，时隔17个月重新回落至4000万头以下。需求端方面，腌腊需求启动对短期猪肉消费形成一定支撑，高频数据显示12月底猪价出现弱反弹迹象，但整体仍处于供强需弱的格局。中长期来看，受母猪繁育周期影响，猪价有望在今年下半年逐步进入上行通道；但在上半年，猪价对食品CPI的拖累效应或仍将延续，且基期更换可能放大相关波动。

第二，非食品项中消费品价格上涨较为明显，金饰价格高位增长，服务价格整体保持稳定，能源仍是拖累项。12月消费品环比上涨0.3%（前值0.1%），价格上涨主要受上游原材料价格上行以及元旦前居民购物和娱乐需求回升的共同推动，整体表现较为强劲。具体来看，家用电器（环比1.4%，前值-1.0%）、通信工具（环比3.0%，前值-0.8%）以及文娱耐用消费品均出现不同程度上涨。 从成本端来看，家电价格回升主要受国际铜价上涨的影响，而通信工具和文娱耐用消费品价格上行则与消费级DRAM价格上涨密切相关。12月其他用品及服务项环比上涨2.8%，其中金饰品价格上涨5.6%，金饰价格对CPI的拉动仍较显著。相比之下，服务价格环比持平（前值-0.4%），整体运行较为平稳。能源价格方面，其中受国际油价变动影响，国内汽油价格下降1.2%，影响CPI环比下降约0.04个百分点。

二、PPI：结构特征延续，景气度有所改善

12月PPI环比上涨0.2%（前值0.1%），同比增速-1.9%（前值-2.2%）。当前PPI的结构特征比较明显，同时景气度有所改善。一方面，在反内卷政策的提振下部分上游行业价格继续保持上行。另一方面，中游行业受出口修复和稳增长政策共同提振，大多行业环比呈现止跌或者略有改善的态势。与之相互印证的是，12月PMI回升至50.1%，较上月上升0.9个百分点，重新进入扩张区间，反映政策发力推动投资止跌回稳，带动生产和需求同步回暖，同时外需韧性较强，出口订单明显改善。随着稳增长政策持续落地和外需的持续景气，PPI同比降幅有望继续收窄，但其全面转正仍有赖于内需持续改善。

分行业来看，黑色方面，煤炭受北方供暖需求叠加反内卷影响价格上行，煤炭开采和洗选业、煤炭加工价格环比分别上涨1.3%和0.8%，均连续5个月上涨。有色方面，受到国际输入性因素以及国内产业结构升级影响，有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别上涨3.7%和2.8%，其中银冶炼、金冶炼、铜冶炼、铝冶炼价格分别上涨13.5%、4.8%、4.6%和0.9%。原油方面，国际油价下行带动国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降2.3%和0.9%。

三、后续物价展望

　　2025年CPI持续回升主要依赖以下三个方面，一是食品项拖累减弱，二是扩内需政策下部分消费品和服务价格的回升，三是国际金价带动的金饰价格上行。本月的新亮点在于消费品价格明显走强，尽管供需两端均对其形成支撑，但综合来看，原材料价格上涨带来的成本传导仍是推动消费品价格上行的主要因素。

　　展望后市，CPI回升需关注以下两个方面：一是考虑到猪肉对CPI的拖累仍在延续、蔬菜价格涨幅回落的情况下，食品CPI的持续回升在春节后或面临一定压力。二是消费品价格上涨的可持续性仍取决于居民实际需求修复情况，若成本推动难以顺利向终端价格传导，消费品价格上行的空间和持续性仍有待观察。2025年12月30日，国家发展改革委、财政部印发的《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》对外发布，有望在政策端进一步支撑消费需求。

PPI方面，当前工业品价格的结构特征较为突出，一方面，反内卷政策对部分上游原材料行业形成支撑；另一方面，贵金属、铜等部分大宗商品价格走强，也带动了相关行业价格的同步上行。这些大宗商品价格上涨主要受到地缘政治风险推动的避险和储备需求以及科技革命带动的新能源、AI等领域需求增长影响。考虑到房地产市场仍在调整，整体有效需求偏弱，上游价格的上行对PPI的全面拉动仍存在一定制约。展望后市，PPI回升需关注以下两个方面：一是“反内卷”的政策效果，当前国内市场竞争秩序持续优化带动相关行业价格降幅收窄，但持续改善效果仍有待观察。从工业品的价格来看，部分上游采掘价格涨幅相对明显，中游装备制造业和下游消费品价格尚未出现明显改善。二是微观经济主体动能不足，企业投资及居民消费意愿偏弱，后续仍需观察增量政策对预期和信心的修复力度。