景澤生物醫藥(合肥)股份有限公司(簡稱"景澤生物")作為一家專注於輔助生殖和眼科藥物領域的生物製藥公司，近期遞交港股招股書，擬登陸聯交所主板。然而，這家尚未實現盈利的生物科技企業，其財務數據和商業化前景顯露出諸多風險信號。招股書顯示，公司2023年、2024年及2025年上半年累計淨虧損高達6.17億元，流動負債攀升至14.41億元，流動比率僅為2.9%，財務壓力顯著。與此同時，核心產品商業化合作突生變故，研發管線後續動力存疑，投資者需審慎評估其投資價值。

業務模式：聚焦兩大賽道 依賴生物類似藥

景澤生物成立於2014年，專注於輔助生殖和眼科藥物兩大治療領域，目前擁有8款候選藥物組成的產品管線，其中3款處於臨床後期階段。公司核心產品包括JZB30（重組人促卵泡激素注射液）和JZB05（抗VEGF眼內注射液），均為生物類似藥，分別對標全球銷售額領先的原研藥物果納芬®和艾力雅®。

招股書顯示，公司採取"生物類似藥+改良型生物藥+創新療法"的階梯式產品管線策略，在輔助生殖領域布局了JZB30（凍干粉針）、JZB33（水針劑）、JZB36（長效製劑）等系列產品；眼科領域則開發了JZB05（2mg）和JZB07（8mg高濃度）等產品。此策略旨在覆蓋不同患者需求，但同時也面臨研發投入大、周期長的行業共性風險。

值得注意的是，公司目前唯一獲批上市的產品JZB30，其商業化合作已出現重大變故。原與某上市公司達成的全國性戰略合作，因合作方獲取競爭產品分銷權而被迫調整，可能轉為僅限少數省份的非獨家區域分銷模式，這對產品快速市場滲透構成嚴重挑戰。

財務數據：持續巨虧 流動性壓力陡增

財務數據顯示，景澤生物在報告期內持續錄得巨額虧損。2023年淨虧損2.46億元，2024年淨虧損2.43億元，2025年上半年淨虧損進一步擴大至1.28億元，三年累計虧損達6.17億元。虧損主要源於龐大的研發投入和財務成本，2023年至2025年上半年研發開支分別為1.22億元、1.33億元和0.51億元，財務成本分別達0.64億元、0.91億元和0.50億元。

財務指標	2023年	2024年	2025年上半年
淨虧損（億元）	-2.46	-2.43	-1.28
研發開支（億元）	1.22	1.33	0.51
財務成本（億元）	0.64	0.91	0.50
現金及現金等價物（億元）	0.80	0.69	0.31
流動資產（億元）	0.97	0.80	0.42
流動負債（億元）	10.45	14.05	14.41
流動比率	9.3%	5.7%	2.9%

流動性狀況更為堪憂。截至2025年6月30日，公司流動資產僅4245萬元，而流動負債高達14.41億元，流動比率僅為2.9%，速動比率2.5%，存在嚴重的短期償債壓力。現金及現金等價物從2023年末的7994萬元驟降至2025年6月末的3141萬元，經營活動現金淨流出在2023年、2024年分別為1.45億元、1.22億元，現金消耗速度驚人。公司坦言，若無法獲得額外融資，現有資金可能難以支持未來12個月運營。

負債結構顯示，公司流動負債中"贖回權負債"達13.71億元，這與可轉換優先股融資相關，一旦上市失敗或業績不達預期，可能引發巨額贖回義務，進一步加劇財務危機。

研發管線：核心產品商業化存變數 後續動力不足

公司研發管線看似豐富，但核心依賴兩款生物類似藥。JZB30作為首個獲批產品，原計劃通過與某上市公司的戰略合作實現商業化，但招股書披露，由於合作方獲取了競爭產品rhFSH-CTP的分銷權，雙方正協商修改合作條款，可能將其角色從全國性戰略合作夥伴調整為"僅限少數省份的非獨家區域經銷商"。這一變故嚴重影響JZB30的市場推廣進度和銷售規模，而公司自建銷售團隊尚需時間和巨額投入。

另一核心產品JZB05（阿柏西普生物類似藥）雖已完成III期臨床入組，但面臨激烈市場競爭。截至最後實際可行日期，中國市場已有3款阿柏西普生物類似藥獲批，其中齊魯製藥的"卓初明"已於2023年底上市，綠葉製藥的"博優景"也於2025年11月獲批，JZB05的市場份額爭奪戰已然打響。

後續管線方面，JZB32（奧克纖溶酶）雖是國內首個進入臨床的sVMA藥物，但目前僅處於I期臨床階段；JZB36（長效rhFSH）等產品仍處於臨床早期，研發風險高企。公司2023年、2024年及2025年上半年核心產品研發投入分別佔總研發開支的38.1%、46.9%和58.8%，研發資源過度集中，後續創新動力不足。

客戶與供應商：集中度風險隱現

由於公司產品尚未商業化，目前無營業收入，故無主要客戶數據。但從研發合作看，公司高度依賴第三方CRO/CDMO開展臨床試驗和生產，前五大供應商採購額佔比分別為31%、36%和31%，供應商集中度較高。關鍵原材料如細胞培養基、色譜樹脂等依賴進口，存在供應鏈中斷風險。

值得注意的是，公司成都生產基地2023年、2024年及2025年上半年產能利用率分別僅為29.8%、36.6%和21.1%，產能閒置問題突出，未來商業化後固定成本攤薄壓力較大。

股東與管理層：實控人控股權集中 薪酬披露不完整

股權結構顯示，公司實控人彭紅衛通過直接及間接方式合計控制32.40%股權，為單一最大股東集團。楹聯係、安徽鐵路基金等機構投資者持股比例分散。公司歷經多輪融資，估值波動較大，2025年8月C+輪融資估值約31.8億元，與此次IPO擬募資規模相比，估值合理性需審慎考量。

管理層方面，董事長彭紅衛雖有生物製藥行業經驗，但公司未詳細披露高級管理人員薪酬數據，僅提及"已向關鍵僱員授予股份"，激勵機制透明度不足。核心研發團隊背景顯示，多位成員來自同濟大學等學術機構，產業化經驗相對缺乏。

風險因素匯總：多重壓力下的生存挑戰

景澤生物面臨的風險可歸納為以下核心方面：

財務危機風險：流動比率2.9% 償債壓力驚人

嚴重流動性不足，現金儲備快速消耗，流動負債高達14.41億元，存在短期償債壓力和持續經營風險。現金及現金等價物從2023年末的7994萬元驟降至2025年6月末的3141萬元，按此消耗速度，公司現有資金可能難以支持未來12個月運營。

商業化不及預期風險：合作突生變故 銷售網絡受限

核心產品JZB30商業化合作發生重大調整，原全國性戰略合作可能縮減為少數省份的非獨家分銷，市場覆蓋和滲透速度將大打折扣。公司尚未建立自有銷售團隊，重建渠道需巨額投入和時間成本。

研發失敗風險：後續管線臨床早期 研發集中度过高

後續管線多處於臨床早期階段，研發風險高企。核心產品研發投入占比分別為38.1%、46.9%和58.8%，研發資源過度集中，後續創新動力不足。JZB05面臨3款同類產品競爭，市場份額爭奪形勢嚴峻。

監管政策風險：審批標準趨嚴 集采或致價格下降

國家藥監局對生物類似藥審批標準趨嚴，可能延長產品上市周期。集中採購政策實施可能導致產品價格大幅下降，影響未來盈利空間。此外，《生物安全法案》監管風險可能影響研發服務穩定性。

股東回報風險：累虧6.17億 短期無派息可能

公司歷年未派發股息，累計虧損嚴重，短期內無盈利及派息可能。投資者需承擔較長時間的投資回報等待期，且面臨較高的投資失敗風險。

結論：高風險生物科技股 投資需極度審慎

景澤生物作為一家處於商業化初期的生物科技公司，面臨財務壓力巨大、商業化前景不明、研發後續動力不足等多重挑戰。儘管所處輔助生殖和眼科市場空間廣闊，但公司當前基本面難以支撐其估值預期。投資者應密切關注其核心產品商業化進展、研發管線推進速度以及融資後的財務改善情況，謹防投資風險。

本報告基於公司招股書及公開信息編寫，不構成任何投資建議。生物科技企業投資風險較高，投資者應結合自身風險承受能力獨立判斷。

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