转自：财联社

一家年净利 30%复合增长、50%绿电占比、零碳溢价 10%以上的铝企，该给多少倍 PE？-------2025 年 11 月 24 日，香港联交所即将迎来一只“非典型 ”资源股——创新实业（02788.HK）。在暗盘交易阶段，公司股价已较发行价上涨 30%，创下近三年港股大型 IPO罕见溢价。投资者趋之若鹜的背后，是一家电解铝企业以“绿电+全球化+技术 ”三轴驱动，打破行业“强周期、低增长、高耗能 ”旧范式，率先走出一条“红利型高增长 ”的新路径。

当传统铝企仍困于铝价波动与产能天花板时，创新实业已将复合增长率稳定在 30%以上，2025 年前 5 月净利润同比更是增长22.6%。市场用真金白银投票，昭示一个全新事实：电解铝赛道也能“长 ”出成长股，资源股也能讲出“碳中和 ”叙事。

旧周期里的新物种：从“价格接受者 ”到“规则定义者 ”

过去二十年，电解铝行业被贴上“两高一剩 ”标签：高度依赖火电、高耗能、产能过剩。全球供需紧平衡与 4500 万吨国内产能“天花板 ”叠加，使行业陷入“量价博弈 ”的零和困局。但创新实业用三年时间证明，周期桎梏可以被技术与能源结构重构打破。

“我们不是在卖铝，而是在卖绿色能源的材料基础设施。 ”一句话，道破商业模式本质：把对铝价的单向度依赖，转化为对绿电、碳关税、高端客户认证的多元溢价。

2024 年，创新实业电力自给率 88%、氧化铝自给率 84%，吨铝现金成本 15112 元，较国内均价低约 2600 元，跻身全球成本曲线前30%分位。更重要的是，其内蒙古基地通过风光互补，2026 年，预计综合用电成本压至0.25 元/度以下，较公司现有发电成本下降0.12 元/度，以 78.8 万吨年产能测算，仅电费一项即节省约 10 亿元。成本护城河不仅抵御价格下跌，更在铝价低迷期仍能保持双位数净利增长，实现“逆周期高增长”。

绿电革命：把“碳关税 ”变成“溢价权 ”

欧盟碳边境调节机制（CBAM）2026 年即将覆盖铝产品，按当前80 欧元/吨碳价计算，火电铝出口欧洲需额外支付约 1120 欧元/吨碳税。创新实业提前五年布局绿电，吨铝碳排放强度降至 2 吨二氧化碳当量，仅为行业平均 1/7，出口碳税成本较主流竞品减少约85%-90%，直接转化为千元级的成本优势。这对于提升公司绿色铝、低碳铝在国际市场上的竞争力，尤其是欧盟市场，具有极其重要的经济和战略意义。

同时，公司已在内蒙古建成 1.54GW 风电+210MW 光伏项目，2026 年底前绿电占比将提升至 50%以上。“绿电不是成本中心，而是利润中心。 ”一位参与 IPO 路演的机构投资者评价，创新实业把ESG 做成了EPS，将碳减排变成定价权，这是其获得高瓴、嘉能可等17 家基石认购的核心逻辑。

落子“沙特 ”：海外扩张的“战略支点 ”

当国内产能空间见顶，谁先拿到海外“低成本+低碳”双重优势，谁就拥有下一轮增长门票。创新实业“沙特延布工业区项目”，是中国铝企迄今较大规模海外电解铝绿地项目——创新性地将度电成本降至约 0.2 元，较国内煤电成本低 60%以上。一期 50 万吨电解铝+高端铝加工预计 2027 年建成投产；二期建设 50 万吨或已在规划中。同时配套自建码头，届时，从产地至欧洲海运时间缩短22 天；全投资回收期 4.5 年，较国内同类项目快 3 年。项目 2027 年投产后，公司全球产能将升至 128.8 万吨（78.8 万吨+50 万吨），形成“内蒙绿电+沙特低价能源”双轮驱动。

更关键的是，沙特项目采用“光伏—天然气 ”互补供电，吨铝碳排放低于 4 吨 CO₂ ,满足欧盟 CBAM 过渡条款，继续享受低碳溢价。行业分析师指出，该项目将重构全球电解铝成本曲线，倒逼高成本产能出清，创新实业沙特项目则凭借先发优势，有望锁定欧美新能源汽车等高端客户，产品未来有望实现溢价。

资本叙事：从“红利折价 ”到“成长溢价 ”

长期以来，铝企估值受限于“分红率低、现金流波动大 ”。创新实业以“高增长 ”、“高绿电占比 ”打破成见。发行静态 PE 仅 7.9 倍，较中国宏桥 11 倍、中国铝业 12 倍折价逾 30%，但 2025— 2026 年净利复合增速预计超 30%，PEG 远低于 1，形成显著估值剪刀口。

DCF 模型测算，公司股权价值区间278—331 亿元人民币，折合308—366 亿港元，对比发行市值溢价 40%—70%。基石阵容豪华——高瓴、中国宏桥、嘉能可、泰康人寿合计认购近 50%，6 个月禁售期锁定抛压，为后市估值修复提供安全垫。

“这不是一次简单的 IPO，而是市场对电解铝行业认知的重新定价。 ”创新实业把“周期股 ”标签撕掉，贴上“新能源材料 ”标签，估值体系有望从 PB-ROE 转向 PE-G，享受成长股流动性溢价。

技术暗线：专利壁垒背后的“隐形标杆”

创新实业手握三项核心专利：电解槽节能涂层、阳极抗氧化技术、余热回收系统，合计降低吨铝电耗 600 度，折合成本再降800元。公司人均产量 670 吨，是行业平均 2.6 倍，数字化工厂将生产节拍精确到秒级，OEE（设备综合效率）提升至 92%，远超行业 80%均值。

从“ 中国产能 ”到“全球规则 ”

当前，铝正日益成为一种战略材料，从建筑、交通运输、电子电器到可再生能源，全球对铝的需求持续增长。铝质轻、易回收、耐腐蚀，被誉为“未来金属”。正因如此，许多国家和大型工业集团正在寻求稳定的供应，以满足日益增长的需求。据国际铝业协会（IAI）预测，到 2030 年，全球铝需求可能再增长 40%，相当于每年超过 1.19 亿吨。伴随着供应链转移的趋势，这正是拥有资源潜力和竞争优势的国家确立自身地位的时刻。

创新实业的崛起，正是中国制造从“输出产能 ”到“输出标

准 ”的缩影。当国内 4500 万吨红线锁死增量，公司把产能搬到中东，把绿色电解铝带到沙特，把碳关税变成溢价权，实现“一带一路 ”产能合作与“双碳 ”战略的完美耦合。

2027 年，当创新实业“沙特电解槽 ”首次通电，全球铝业成本曲线将极有可能向左下方移动，创新实业则凭借“绿电+海外 ”双重优势，将成为全球定价锚。正如公司管理层所言：“我们不仅要卖铝，更要卖标准、卖解决方案。 ”

电解铝行业过去二十年的叙事主线是“ 中国需求+中国产能”，未来十年必将让位于“绿色电力+全球布局”。创新实业以“红利型叠加高增长模式 ”提前卡位，用绿电把碳关税变成溢价，用海外产能突破国内天花板，用技术专利构建成本护城河，完成从周期股到成长股的范式跃迁。